Ik hoor je denken: hoort Nassim Taleb wel in het rijtje van de alle grote beleggers thuis? Sommige mensen zullen het betwisten. Toch zijn zijn concepten en denkwerk zeker goed toe te passen door beleggers. Een goede vriend van Taleb, Mark Spitznagel heeft zijn beleggingsfonds (Universa) bijvoorbeeld op de ideeën van Taleb gebaseerd. Dat heeft Mark geen windeieren gelegd. Ook al zijn er geen officiële returns gedeeld, er wordt toch gesproken over een extreme outperformance op de brede markt.
In deze aflevering gaan we door veel van zijn concepten heen en proberen we de brug te bouwen naar beleggen. Dit doen we samen met Mees Bovelander, die jullie inmiddels wel kennen. Hij was te gast in onderstaande afleveringen:
90. Evidence based beleggen (met Mees Bovelander) | € 235.700
111. Volatiliteit (met Mees Bovelander) | € 250.600
114. Psychologie van de belegger
115. Hedgen van je portfolioHet concept asymmetrie
Om je succes in het leven te vergroten is het volgens Taleb verstandig om constant op zoek te gaan naar asymmetrie in wat je doet. Het idee erachter is dat de upside vele malen groter is dan de downside oftewel, het risico is beperkt maar de kansen zijn enorm.
Het idee achter een asymmetrische kans is dat het mogelijk is om aanzienlijke winsten te behalen met een beperkt risico. Dit komt doordat de kans op een positieve uitkomst veel groter is dan de kans op een negatieve uitkomst. Aandelen zijn daar een goed voorbeeld van. Je kan hoogstens 100% verliezen maar je kan tot op een zekere hoogte oneindig veel verdienen.
Dhandho. Heads I win; tails I don’t lose much — Mohnish Pabrai
Dit kan je ook toepassen in andere vakgebieden zoals op het maken van content of het ontwikkelen van software (ondernemen). Dit zijn schaalbare producten, wat betekent dat je ze maar één keer hoeft te maken, terwijl ze een oneindig aantal keren kunnen worden geconsumeerd zonder dat je daar extra moeite voor hoeft te doen. Het worst-case scenario is dat niemand het gebruikt of consumeert. Maar maakt dat uit? Je vond het waarschijnlijk toch al leuk om het te maken. In het beste geval gaat het viraal, waardoor je kansen krijgt die je van tevoren nooit had gehad.
Wie is Nassim Nicholas Taleb?
Nassim Nicholas Taleb (geboren op 1 januari 1960) is een Libanees-Amerikaanse essayist, statisticus en auteur, die vooral bekend staat om zijn werk op het gebied van risico en onzekerheid. Hij werd geboren in Libanon en groeide op in een Grieks-orthodoxe familie. Na zijn middelbare schooltijd verhuisde hij naar Frankrijk, waar hij aan de Université Paris-Dauphine studeerde, en later promoveerde aan de Université de Paris (Parijs XI) in de toegepaste wiskunde.
Taleb heeft gewerkt als beurshandelaar en hedgefondsmanager, maar heeft ook lesgegeven aan verschillende universiteiten, waaronder de Universiteit van Oxford en de New York University. Hij heeft verschillende boeken geschreven, waaronder "Fooled by Randomness" (2001), "The Black Swan" (2007) en "Antifragile" (2012), die allemaal zijn gericht op het begrijpen van risico en onzekerheid in de moderne wereld.
Taleb is bekend om zijn kritiek op het traditionele economische denken en zijn nadruk op het belang van "skin in the game" (persoonlijke verantwoordelijkheid). Hij heeft ook verschillende concepten geïntroduceerd, zoals de "zwarte zwaan" (een onverwachte gebeurtenis met grote impact) en "antifragiliteit" (het idee dat sommige systemen sterker worden onder stress). Hij heeft een reputatie als provocateur en heeft vaak controversiële standpunten ingenomen over uiteenlopende onderwerpen, van politiek tot voeding. We lichten een paar concepten uit waar Taleb voornamelijk om bekend staat.
Black swans
Waarschijnlijk is de zwarte zwaan het bekendste concept van Taleb. Het heeft namelijk veel invloed gehad op ons begrip van risico en onzekerheid. Het idee dat zeldzame gebeurtenissen enorme impact kunnen hebben en moeilijk te voorspellen zijn, is een belangrijk inzicht voor beleidsmakers, ondernemers en beleggers.
“In het geval van complexiteit zijn gemiddelden levensgevaarlijk. Uitschieters kunnen in dat geval het gemiddelde dusdanig sterk beïnvloeden dat het ontbreken van die waarneming (die kans is per definitie groot), jouw beeld op de werkelijkheid vertroebeld. Dan denk je het verkeerde.”
Antifragility
Taleb definieert antifragiliteit als het profiteren van onzekerheid. Cash wordt hierin gezien als robuust. Het doet niks, ongeacht de situatie. Wat natuurlijk nog beter is: iets hebben wat profiteert van een crash zodat je dat kunt verkopen op de bodem. Je hebt dan liquiditeit op het moment dat je dit het liefst hebt. Zo kan je aandelen zien als fragiel, cash als robust en opties als antifragiel.
Antifragiliteit als denkwerk biedt een interessant alternatief voor onze traditionele opvattingen over veerkracht en robuustheid. Het idee dat sommige systemen niet alleen bestand zijn tegen stress en onzekerheid, maar dat je er zelfs van kan profiteren, kan ons helpen om betere strategieën te ontwikkelen voor het omgaan met onzekerheid en verandering.
“Fragiel en Robuust lijken elkaars tegenpolen, maar ze liggen in een spectrum. Van fragiel, naar robuust, naar antifragiel. Antifragiliteit is de oplossing voor structurele onzekerheid. Het is een middel tegen het turkey probleem.”
Skin in the game
Het idee benadrukt de noodzaak van persoonlijke verantwoordelijkheid. Het concept wijst erop dat mensen betere beslissingen nemen wanneer ze hun eigen hachje op het spel zetten, wat ons kan helpen om problemen zoals moral hazard en agency costs te vermijden.
Minority rule
Dit concept benadrukt de invloed die een kleine minderheid kan hebben op een grotere groep. Het idee dat een minderheid de meeste invloed kan hebben, kan ons helpen om beter te begrijpen hoe beslissingen worden genomen en hoe we invloed kunnen uitoefenen op de samenleving. Dit kan ons ook helpen om beter te begrijpen hoe verandering plaatsvindt en hoe we effectiever kunnen pleiten voor sociale verandering.
Mediocristan vs Extremistan
Taleb gebruikt deze termen om twee soorten systemen te onderscheiden. In Mediocristan zijn de resultaten van een systeem normaal verdeeld en hebben ze een beperkt bereik, zoals het gewicht van mensen. In Extremistan daarentegen kunnen de resultaten van een systeem een enorm bereik hebben en is de normale verdeling niet van toepassing, zoals het inkomen van mensen of de omvang van een natuurramp.
Wie is Mark Spitznagel?
Mark Spitznagel is een Amerikaanse belegger, ondernemer en auteur die vooral bekend staat om zijn werk op het gebied van risicobeheer en het toepassen van de ideeën van Nassim Nicholas Taleb op de financiële markten. Spitznagel werd geboren op 5 maart 1971 in Michigan en studeerde af aan de Universiteit van Chicago, waar hij zich specialiseerde in economie en filosofie.
Na zijn afstuderen werkte Spitznagel enkele jaren als beurshandelaar voordat hij in 1999 zijn eigen beleggingsfonds oprichtte, Universa Investments. Het fonds maakt gebruik van een strategie die bekend staat als "tail hedging" of "black swan hedging”, wat zich richt op het beperken van verliezen tijdens onverwachte en extreme marktevenementen.
Spitznagel heeft nauw samengewerkt met Nassim Nicholas Taleb en heeft verschillende boeken geschreven, waaronder "The Dao of Capital: Austrian Investing in a Distorted World" (2013), waarin hij de ideeën van Taleb en Oostenrijkse economische denkers combineert om een alternatieve benadering van beleggen te presenteren.
Deel 1: We don't understand the world
We starten met een fragment waar Taleb overwegend boos overkomt. Dat is iets om aan te wennen, als je hem volgt op Twitter ben je daar vast al bekend mee. Hij legt goed uit wat er allemaal fout gaat in het denkproces van veel economisten. Volgens Taleb is de wereld erg complex en het is daarom beter om goed te begrijpen dat je de wereld niet begrijpt.
Tie-wearing economists think the understand the world Nassim Nicholas Taleb Angry
Zijn centrale probleemstelling? Taleb vindt dat mensen in het algemeen niet op de juiste manier omgaan met onzekerheid. Volgens hem zijn er bepaalde domeinen waarin pogingen om risico en onzekerheid te kwantificeren schade kunnen aanrichten. Dit zijn de domeinen waarin potentiële grote uitschieters, die maar weinig voorkomen, een grote impact kunnen hebben. De zogenoemde “Black Swan Events.” Het is belangrijk om onderscheid te maken tussen de domeinen waar dit soort uitschieters wel en niet kunnen plaatsvinden. Volgens Taleb wordt dit onderscheid veel te weinig gemaakt. In de omgang met risico en onzekerheid gaan we er teveel vanuit dat domeinen niet onderhevig zijn aan de impact van uitschieters. Als gevolg zijn we op die gebieden te weinig bezig met wat echt belangrijk is: de zeldzame events met grote impact. We gaan teveel uit van voorspelbaarheid en te weinig van randomness. Dit is een mismatch met de realiteit. Het gevolg is dat wij op veel vlakken, zoals bij het managen van risico's, methodes gebruiken die vooral aansluiten bij hoe we naar de wereld kijken, niet hoe de wereld daadwerkelijk in elkaar steekt.
De verschillen tussen Mediocrestan en Extremistan De lessen van Nassim Nicholas Taleb
Dus, wat betoogt Taleb? We moeten kijken in welke domeinen die uitschieters wel en geen invloed hebben. In die domeinen waar ze wel invloed hebben (zoals finance) moeten we geen gebruik maken van statistische testen die uitgaan van de werking van de Law of large numbers. Dit doen we momenteel wel, bijvoorbeeld met de Mean Variance analysis.
People don't understand risk & skin in the game Taleb Says Bernanke Doesn't Understand Risks of QE2
Even een stapje terug. Wat is de law of large numbers (LLN)? Het idee is eigenlijk dat als de sample size groot genoeg wordt, uitschieters maar weinig effect kunnen hebben op het sample gemiddelde. In het verlengde daarvan ligt dat je, als je een grote sample hebt, verwacht dat het gemiddelde van een sample tot op zekere hoogte zal lijken op het ‘werkelijke’ gemiddelde. Dit zijn eigenlijk de basis principes van wetenschap. Deze law werkt heel goed in domeinen waar de impact van uitschieters beperkt is. Maar in die andere domeinen, die Taleb zelf ook wel Extremistan noemt, werkt deze wetmatigheid niet. Met als gevolg dat de statistiek, die deze wetmatigheid nodig heeft voor haar validiteit, niet werkt. Dit is het centrale probleem. In sommige domeinen werkt de LLN niet goed, wat ervoor zorgt dat het complex is om statistisch onderzoek te bedrijven. Maar dat is nog het minst schadelijke scenario. Schadelijker wordt het als de uitvoerder zich niet bewust is van het probleem. Die zal niet de juiste conclusies trekken op basis van de resultaten. Maar, zoals gezegd, in sommige domeinen werkt die Law of large numbers niet.
Daar zegt Taleb het volgende over. Nassim Taleb: How Things Gain from Disorder [Entire Talk]
Fat tails kunnen de law of large number in gevaar brengen Nassim Taleb: How Things Gain from Disorder [Entire Talk]
‘So, you gotta make lemonade out of it’.
Een mooi bruggetje en in grote lijnen ook de insteek van deze aflevering. Taleb heeft heel veel (complexe) ideeën. We hebben ons beperkt tot het gedeelte waar wij concreet iets mee moeten als beleggers.
Deel 2: Implicaties van de aangetoonde zwaktes
In het eerste onderdeel hebben we blootgelegd welke problemen er optreden bij het kwantificeren van risico en onzekerheid. De belangrijkste lessen:
- Een portfolio wordt voornamelijk geraakt door tail events (crashes).
- Deze events zijn, per definitie, zeldzaam en dus zijn ze lastig te voorspellen.
- Pogingen om deze risico’s te analyseren met standaard tools zijn schadelijk.
- Dus moeten wij op een alternatieve manier naar risico en onzekerheid kijken.
Hoe kunnen we hier mee omgaan? Het antwoord: antifragility of zoals eerder gezegd, antifragiliteit. Taleb zegt hier zelf het volgende over:
Wat is (anti)fragility? Antifragille: Things That Gain from Disorder | Nassim Nicholas Taleb | Talks at Google
Dit sluit perfect aan op de black swan observatie. Wij zijn als beleggers fragiel. We worden doorgaans hard geraakt door ‘crashes’ waarbij sprake is van ‘toenemende schade’. We zitten dus eigenlijk aan de verkeerde kant van het spectrum. We willen van fragiel naar antifragiel. Dit doen we door onze portfolio zo vorm te geven dat we niet hoeven te gokken wanneer en hoe risico optreedt. Dit vertelde Taleb erover:
‘We don’t have to predict black swan events’ Nassim Taleb talks about centralization and debt in US and Europe
We willen dus niet zozeer bezig zijn met het voorspellen van risicofactoren. Dit is dusdanig complex dat het eigenlijk zinloos is. Tegelijkertijd kunnen we tail events niet verwaarlozen. Daar zijn ze, zoals gezegd, te belangrijk voor vanuit een compounding perspectief. Dus moeten we een portfolio bouwen die tot op zekere hoogte kan profiteren van volatiliteit op het moment dat dit nodig is, maar die niet te veel inlevert op het moment dat er geen crash optreedt. Het doel is asymmetrie creëren. Het zou ons niet uit moeten maken of die crash wel of niet optreedt. Daar zegt Taleb het volgende over:
Create asymmetry; errors are small and the gains are large Stanford Seminar - Entrepreneurial Thought Leaders: Nassim Taleb
Dit is waar Mark Spitznagel in het spel komt. Die heeft de ideeën van Taleb gebruikt om, samen met hem, het bedrijf Universa op te zetten. Dit bedrijf heeft een beleggingsstrategie gebouwd op basis van de bevindingen van Taleb. Zij zorgen er als het ware voor dat klanten hun tail gemakkelijk en op explosieve wijze kunnen afdekken.
De centrale filosofie van Spitznagel is risico’s kostenefficiënt managen. Een belegger moet bij het managen van risico’s het doel hebben om zijn return te verhogen. Het vermijden van risico op zichzelf moet geen doel zijn. Dit strookt niet met modern finance.
Spitznagel over Buffett, Risico en Value Mark Spitznagel at the 2022 Prime Quadrant Conference
Spitznagel over modern finance Mark Spitznagel at the 2022 Prime Quadrant Conference
Hoe richt je een portfolio in volgens Taleb Antifragille: Things That Gain from Disorder | Nassim Nicholas Taleb | Talks at Google
Deel 3: Een gezond systeem
Taleb schenkt in zijn werken veel aandacht aan de werking van systemen. Hij betoogt dat complexe systemen, zoals samenlevingen, met hun omgeving communiceren via stressors. Een complex systeem kan zichzelf verbeteren door blootgesteld te worden aan een gedoseerde mate van stress. Denk bijvoorbeeld aan spieren die zichzelf repareren en versterken na een zware training. Systemen hebben daarom prikkels nodig om te kunnen overleven. Niet-complexe systemen hebben deze karaktereigenschap niet. Dat is het verschil tussen organic en non-organic. Op het moment dat wij een complex systeem gaan behandelen als niet-complex, gaat het fout. Daar zegt Taleb het volgende over:
Difference between a cat and washing machine Nassim Nicholas Taleb - Small is Beautiful--But Also Less Fragile
Een gedoseerde hoeveelheid stress is dus cruciaal voor het functioneren van een complex systeem. Het ontnemen van die prikkels zorgt ervoor dat het systeem fragiel wordt. Dit is een veelvoorkomend probleem wat Taleb aankaart. Het zorgt ervoor dat wij geen staat van antifragiliteit kunnen bereiken. We ontnemen stress omdat we iets behandelen als een niet-complex systeem, terwijl het in feite complex is en dus stress nodig heeft.
Een goed systeem is daarom in staat om te profiteren van gedoseerde stress. Hoe beter het systeem in staat is om zichzelf te verbeteren door variaties, des te gezonder. Volgens Taleb kan ook een gebrek aan skin in the game ervoor zorgen dat systemen niet antifragiel zijn.
Everyone can hide risk, look for skin in the game Nassim Nicholas Taleb on Skin in the Game
Oftewel: bij een gebrek aan skin in the game kan het complexe systeem niet profiteren van stressors. Taleb legt hierbij de nadruk op de intelligentie van tijd (lindy effect). Tijd kan ervoor zorgen dat stressors het systeem beter maken. Mensen die bijvoorbeeld super veel risico nemen zullen op een zeker moment worden geconfronteerd met hun tolerantie. Tenzij (!) zij niet de gevolgen dragen van hun acties (zoals bankiers). Gebrek aan skin in the game zorgt ervoor dat tijd haar intelligentie verliest.
Tot slot is ook schaal een belangrijke factor. Het vergroten van complexe systemen zorgt ervoor dat de stressors een grotere impact hebben. Het is juist wenselijk dat een systeem kan leren van kleine foutjes. Dit heeft weer overlap met onderwerpen als globalisatie en groeiende overheden. Hoe groter het systeem, des te groter de fragiliteit.
Afsluiter ‘Embrace volatility’ Nassim Taleb on the Benefits of Uncertainty
Boeken van Taleb en Spitznagel
Zoals hierboven al is beschreven, staat Taleb bekend om meerdere concepten. Hieronder drie boeken. De eerste twee gaan over Taleb’s bekendste gedachtegoeden en de derde is van Spitznagel. In het rijtje had ook gemakkelijk Skin in the Game en Fooled By Randomness kunnen staan, ook beide van Taleb.
Hij is helaas niet de allerbeste verhalenverteller. Het kan best pittig zijn om door zijn stof heen te komen. Gelukkig kunnen we tegenwoordig ook in andere vormen zijn concepten tot ons nemen. Er zijn voldoende podcasts, blogs en videos gemaakt die deze boeken verder toelichten. Maar het is zeker niet mis om de boeken zelf te gaan lezen.
Antifragile
Antifragile van Taleb kan gezien worden als een must read voor beleggers omdat het zijn belangrijke concept antifragiliteit introduceert. Taleb legt uit hoe beleggers antifragiliteit kunnen gebruiken om hun portefeuilles te beschermen en te laten groeien in een wereld die steeds complexer en onvoorspelbaarder wordt. Er is ook een Nederlandse versie van dit boek.
Verder biedt Taleb een kritisch perspectief op de financiële wereld en benadrukt hij het belang van het begrijpen van de rol van toeval en onvoorspelbaarheid bij beleggingsbeslissingen. Hij pleit voor een meer sceptische en voorzichtige benadering van het beleggen, met een nadruk op het vermijden van grote verliezen in plaats van het streven naar grote winsten. Kortom, Antifragile is een fascinerend en nuttig boek voor beleggers die geïnteresseerd zijn in het vergroten van hun begrip van de complexiteit en onzekerheid van de financiële wereld en hoe ze deze kunnen gebruiken om betere beslissingen te nemen.
The Black Swan
The Black Swan, is ook een cruciaal boek voor beleggers. Dit komt omdat het ons eraan herinnert dat het onverwachte en onvoorspelbare vaak de grootste impact heeft op de wereld en de financiële markten. Taleb introduceert zijn concept van "zwarte zwanen" en hij legt uit waarom de traditionele manier van denken en modelleren van risico's, die uitgaat van normale verdelingen en bekende risico's, niet effectief is in het omgaan met “zwarte zwanen.” Er is ook een Nederlandse versie van dit boek.
Het boek biedt een kritische blik op de financiële wereld en benadrukt het belang van het herkennen en beheersen van onbekende risico's. Beleggers leren hoe ze hun portefeuilles kunnen beschermen tegen onvoorziene gebeurtenissen en hoe ze kunnen profiteren van kansen die ontstaan door zwarte zwanen. Antifragiliteit wordt ook wel gezien als het tegengif voor de zwarte zwaan.
Safe Haven
Safe Haven van Mark Spitznagel is een boek dat beleggers leert hun portefeuilles te beschermen tegen grote verliezen door gebruik te maken van een contrair en gedisciplineerd beleggingsproces. Spitznagel is een succesvolle hedgefondsbeheerder en zijn benadering van beleggen wordt gekenmerkt door een diepgaand begrip van risico en de waarde van geduldige, langetermijninvesteringen.
Het boek biedt een kritisch perspectief op de conventionele beleggingsbenaderingen en benadrukt het belang van het nemen van tegendraadse posities om de portefeuille te beschermen tegen onverwachte gebeurtenissen. Spitznagel beschrijft hoe hij gebruikmaakt van opties en andere instrumenten om zijn portefeuilles te beschermen en te profiteren van marktinefficiënties. Het boek is toegankelijk geschreven en biedt praktische tips en strategieën die beleggers kunnen gebruiken om hun portefeuilles te beschermen en te laten groeien in onzekere tijden.
Portfolio
Transactie: Ja, 14 en 20 maart.
Op 14 maart heb ik vijf bestaande posities iets uitgebreid. Allemaal in de value hoek. Thor Industries, T. Rowe Price, iShares European Property Yield, ASR Nederland en Signify. Dit heb ik gedaan met een bijstorting.
De week daarna heb ik weer wat transacties gedaan. Dit keer heb ik geld geschoven tussen posities. Prosus en Ahold heb ik volledig gesloten, ik heb Flow Traders geopend en ASR flink bijgekocht.
De verkoop van Ahold heeft niks met het bedrijf zelf te maken. Op dit moment zie ik meer opwaarts potentieel bij ASR. Het geld moet ergens vandaan komen. Zeven weken geleden heb ik Ahold nog gekocht voor 27,25 euro, nu verkocht voor 30,56 euro. Ruim 12% rendement is niet verkeerd, in dezelfde periode is ASR met 14% gedaald. ASR is nu mijn grootste losse positie.
Prosus was ik al aan het afbouwen. Achteraf gezien had ik het in een keer moeten doen, maar daar hebben we nu niks aan. Ik blijf het een lastig aandeel vinden om een goede waardering op te plakken en een case uit te werken. Het is zo afhankelijk van China en de financial engineering van het management. Er zijn nu voldoende andere kansen waardoor ik Prosus prima kan laten gaan. Flow Traders is hiervoor in de plaats gekomen. Momenteel is er erg veel onrust op de markten, helemaal in de obligatiemarkt. Hoeveel Flow Traders hiervan gaat profiteren weet ik niet. Naar mijn idee is dat ook niet zo relevant omdat het aandeel gewaardeerd is voor 'normale' marktomstandigheden.
Portfolio waarde: € 289.600
Volgende week gaan we het hebben over 'AI-hype (met Judith van Stegeren)'. Rest ons nog een ding: Investeer in je kennis! En beleg met beleid.
Word Vriend
Vind je het leuk om ons te steunen als onafhankelijke podcast, gebruik te maken en mee te denken met de Portfolio Dividend Tracker? Voor €6,25 per maand krijg je toegang. Zeven dagen gratis proberen!
► Doe mee met Jong Beleggen: PortfolioDividendTracker.com
Pim's portfolio
► Bekijk mijn volledige aandelen portfolio: Portfoliodividendtracker.com/jongbeleggen
JB updates op Instagram
► @JongBeleggen op Instagram: Instagram.com/jongbeleggen