Samen met Pieter Slegers hebben we de drie aantrekkelijke type kwaliteitsbedrijven gedefinieerd. Om je geheugen weer even op te frissen, het ging om de volgende factoren: het aandeel moet gerund worden door families of de oprichter; het moet een monopolie - of oligopoliepositie hebben, en/of extreem veel eigen aandelen inkopen. Wij gaan het vandaag hebben over de tweede.

162. Verschillende soorten kwaliteitsbedrijven (met Pieter Slegers) | € 372.800

Als je aan dit soort bedrijven denkt, komt het woord moat ongetwijfeld direct naar boven. Dat is ook zeker terecht maar is ondertussen wel een containerbegrip geworden in de beleggingswereld. De duurzaamheid van het competitieve voordeel zegt veel over of er überhaupt een moat aanwezig is. Dit wordt ook wel de competitive advantage period (CAP) genoemd. Dit concept verdient een aflevering op zich maar dat bewaren we voor een andere keer.

We gaan proberen om de verschillende marktvormen te ontleden. Voordat we verder gaan is het wel leuk om te weten waar deze woorden uit bestaan. ‘Polies’ betekent ‘sellers’, ‘oligo’ betekent ‘few’ en ‘mono’ betekent ‘one’. Dan krijg je few sellers en one seller.

27. Moat beleggen | € 163.700

We gaan langs alle vormen, van volkomen concurrentie tot en met monopolie, waarbij de eerste gezien kan worden als een theoretisch model. Bedrijven in deze categorie hebben nagenoeg geen bestaansrecht en zijn dus ook niet op de beurs te vinden. Een extreem positief sentiment kan dan wel helpen maar dan nog. Verder is het natuurlijk wel mogelijk dat bedrijven over tijd in deze categorie belanden. Aan het einde van het spectrum staat de monopolie. Bedrijven die in deze categorie vallen zijn extreem uniek.

Als belegger beleg je graag in bedrijven met prijszettingsmacht (in het Engels pricing power). De aard van het goed moet dan heterogeen zijn. Producten die in het oog van de consumenten niet op elkaar lijken, en dus als uniek worden gezien. Hierdoor is de prijs minder relevant. Laten we er verder induiken.

Monopolies

Dit is een marktstructuur waarbij één enkel bedrijf bijna 100% van de markt in handen heeft. Het bedrijf heeft de macht om de prijzen te bepalen zonder concurrentie, waardoor het grote invloed heeft op zowel de markt als de consumenten.

100% monopolies kennen we officieel niet, hiervoor hebben we het mededingingsrecht opgetuigd. In Amerika nemen ze het The Antitrust Laws. Nadat Amerika dit heeft ingevoerd hebben de meeste andere landen dat overgenomen. Ons systeem werkt het beste als er een recht met betrekking tot concurrentie is. Hiervoor moeten we onder andere John D. Rockefeller bedanken.

Nederland kent wel een aantal monopolies maar daar is de overheid eigenaar van. Bijvoorbeeld de Nederlandse spoorwegen, het drukken van geld, de politie, het leger en de brandweer. Het beursgenoteerde bedrijf dat het meest dichtbij een monopolie komt is misschien wel ASML.

Duopolies

Dit is een marktsituatie waarin twee bedrijven een dominante positie innemen en samen een groot deel van de markt controleren, vaak tussen de 70% en 90%. Deze bedrijven kunnen significant invloed uitoefenen op prijzen en marktvoorwaarden door hun interacties en besluitvorming. De meest bekende voorbeelden hiervan zijn Boeing en Airbus, Mastercard en Visa, en iOS en Android. Eigenlijk is een duopolie een vorm van een oligopolie.

Oligopolies

Een marktvorm waarbij een klein aantal bedrijven, meestal rond de vier, een substantieel deel van de markt bezitten, vaak tussen de 60% en 80%. Deze bedrijven hebben de mogelijkheid om de markt te beïnvloeden door samenwerking of competitieve strategieën, wat leidt tot een minder competitieve markt dan in een volledig concurrerende omgeving.

Bekende voorbeelden zijn UPS, FedEx en Amazon (bezorging); Universal Music Group, Sony Music Entertainment, Warner Music Group (muziek) en Amazon, en Microsoft en Alphabet (cloud computing). In Nederland vallen de banken hier ook onder met Rabobank, ING en ABN AMRO.

Monopolistische concurrentie

Monopolistische concurrentie is een marktvorm waar veel bedrijven met elkaar concurreren door unieke maar substitueerbare producten aan te bieden. Elk bedrijf heeft enige macht om hun prijzen iets boven de kostprijs te stellen vanwege productdifferentiatie. Deze vorm van concurrentie zie je vaak in sectoren zoals restaurants en kledingwinkels, waar producten zich onderscheiden door merk, kwaliteit, of design.

Volkomen concurrentie

Volkomen concurrentie is een theoretisch model waarbij vele kleine verkopers homogene producten aanbieden in een markt met perfecte informatie en zonder toetredingsbarrières. Hier hebben bedrijven geen invloed op de prijsstelling, ze nemen de marktprijs aan die wordt bepaald door vraag en aanbod. Deze marktvorm komt dicht in de buurt van sommige agrarische markten en de aandelenmarkt, waar producten en prijzen gestandaardiseerd zijn.

Homogeen en heterogeen

Homogene producten zijn producten die op elkaar lijken in de ogen van de consument. Deze producten zijn het tegenovergestelde van heterogene producten. Een voorbeeld van een homogeen product is elektriciteit, consumenten zien geen verschil tussen elektriciteit van de ene aanbieder en de andere aanbieder. Hetzelfde geldt voor je telefoonabonnement.

Vanuit een consumentenperspectief kan dat ook gezegd worden voor consumentenvliegtuigen die ontwikkeld worden door Boeing en Airbus. Deze twee bedrijven staan bekend als duopolie maar wel met een homogeen product. Dit kan een verklaring zijn voor waarom beide bedrijven het relatief slecht doen voor een duopolie. Een ander extra nadelige bijkomstigheid is dat de hoeveelheid vraag naar consumentenvliegtuigen elk jaar gemaximaliseerd is. Elk jaar worden er een X aantal vliegtuigen besteld. Als Boeing bijvoorbeeld de prijzen verlaagt, krijgt het meer orders. Airbus zal het jaar daarna snel volgen waardoor het ook weer meer orders wint. In een periode van een aantal jaar zijn ze qua marktaandeel niet opgeschoten, maar wel is de totale winst in de sector naar beneden gegaan.

Heterogene producten zijn producten die in het oog van de consumenten niet op elkaar lijken. Deze producten zijn het tegenovergestelde van homogene producten. Een voorbeeld van een heterogeen product is chips. In de supermarkt zijn er veel verschillende merken chips te koop en elk merk heeft ook nog meerdere smaken. Deze producten verschillen in de ogen van de consument erg van elkaar. Dit kan ook gezegd worden van Pepsi en Coca Cola. Al vind ik iOS op een iPhone een beter voorbeeld vergeleken met Android op een Samsung.

Als belegger wil je eigelijk alleen beleggen in bedrijven die heterogene producten aanbieden. Dan weet je dat ze niet alleen concurreren op prijs en er tot op zekere hoge prijszettingsmacht (in het Engels ‘pricing power’) is.

Voorbeelden van oligopolies

Hoe meer niche je gaat, hoe meer oligopolies je kan vinden. De oligopolies van de grote bedrijven zijn ons vaak allemaal wel bekend. Stuur mij gerust een berichtje als we iets missen.

1. Ride request: Uber, Lyft
2. Consumentenvliegtuigen: Boeing, Airbus
3. Railroad: Norfolk Southern, CSX, UNP
4. App store: Apple, Google
5. Online ads: Meta, Google, Amazon
6. Payment infrastructure: Visa, MasterCard
7. OS: Microsoft, Apple
8. Mobile OS: Apple, Google
9. Electronic design automation (EDA) software: Synopsys, Cadence
10. Frisdrank: Cola, Pepsi
11. Chip design: Nvidia, AMD
12. Chip foundry: TSM, Intel
13. Geheugenchips: Micron, Samsung, Hynix
14. Search: Google, microsoft
15. Diabetes medicijnen: Sanofi, Eli lily, Novo Nordisk
16. Nederlandse banken: Rabobank, ING, ABN
17. Cloud computing: Amazon, Microsoft, Google
18. Design tools: Adobe, Figma
19. Industriële gassen: Linde, Air Products
20. Bouwmarkt: Home Depot, Lowe's
21. Bezorging: UPS, FedEx, Amazon
22. DevOps-tool: Gitlab, Microsoft, Atlassian
23. Defensie: Lockheed Martin, Raytheon, Northrup
24. Campers: Thor Industries, Rev Group, Winnebago Industries
25. Tractor- en landbouwmachinefabrikanten: Deere & Company, CNH Industrial and Kubota
26. Muziek: Universal Music Group, Sony Music Entertainment, Warner Music Group
27. Traveling: Airbnb, booking
28. Credit rating: S&P Global, Moody's, Fitch
29. Index: S&P Global, MSCI, FTSE
30. Financiële data: Factset, Bloomberg, S&P Global, London Stock Exchange Group
31. Telefoonabonnement: Verizon, AT&T, T-Mobile, Sprint
32. Sigaretten: Altria, Reynolds American, Imperial Brands
33. Bier: Anheuser-Busch Inbev, Heineken
34. Telecommasten: American Tower, Crown Castle
35. Exchanges: CME, ICE, NDAQ, CBOE
36. Afvalbeheer: Waste Management, Republic Services
37. Personeelsbeheer: Automatic Data Processing, Paychex
38. Amerikaanse vliegmaatschappijen: Delta, United, American, Southwest
39. Taal: Duolingo, Rosetta, Babbel
40. Auto onderdelen: AutoZone, O’Reilly, Advance Auto Parts

Game theory

Game theory, of speltheorie, is een wiskundig discipline dat interacties tussen beslissingsmakers (spelers) analyseert om te begrijpen hoe hun keuzes elkaar beïnvloeden. De kern van speltheorie ligt in het bestuderen van strategische beslissingen waarbij de uitkomst voor een individuele speler niet alleen afhangt van zijn eigen keuzes, maar ook van de keuzes van anderen.

De basisbeginselen van speltheorie omvatten:

1. Spelers: Dit zijn de individuen of groepen die beslissingen nemen binnen het spel.
2. Strategieën: Dit zijn de opties die elke speler heeft. Een strategie kan simpel zijn, zoals ‘hoog’ of ‘laag’ bieden, of complex, met een reeks mogelijke acties.
3. Uitkomsten: Dit zijn de resultaten van de strategieën die spelers kiezen. Deze uitkomsten zijn afhankelijk van de combinatie van gekozen strategieën.
4. Uitbetalingen: Dit zijn de beloningen of kosten die spelers ontvangen op basis van de uitkomsten van het spel.

Speltheorie wordt toegepast in diverse disciplines zoals economie, politieke wetenschappen, biologie, engineering, en zelfs in alledaagse situaties zoals onderhandelingen en concurrentiestrategieën. Het helpt bij het voorspellen van het gedrag van individuen en organisaties in competitieve situaties waarbij de keuzes van de ene speler de beloningen van een andere speler beïnvloeden.

Een klassiek voorbeeld is het gevangenendilemma, waarbij spelers moeten kiezen tussen samenwerken of hun eigen belangen nastreven, vaak met de paradoxale uitkomst dat individueel rationeel gedrag leidt tot een slechter collectief resultaat. Speltheorie biedt een raamwerk om dergelijke scenario's te analyseren en optimale strategieën te identificeren, zelfs in complexe en onzekere omgevingen.

Prisoner's dilemma

Het onderstaande plaatje illustreert het klassieke speltheoretische scenario bekend als het prisoner's dilemma. In dit dilemma worden twee gevangenen, A en B, apart ondervraagd en krijgen ze de keuze om te bekennen (confess) of te zwijgen (remain silent). De uitkomsten hangen af van de keuzes die beide gevangenen maken:

1. Beide bekennen: Als zowel A als B bekent, krijgen beide gevangenen een straf van 5 jaar.
2. Eén bekent, de ander zwijgt: Als één gevangene bekent terwijl de ander zwijgt, gaat de bekennende gevangene vrijuit (0 jaar) en krijgt de zwijgende gevangene een zware straf van 20 jaar. Dit is te zien aan de rechterkant van het plaatje waar gevangene A vrijuit gaat en B 20 jaar krijgt, en onderaan waar B vrijuit gaat en A 20 jaar krijgt.
3. Beide zwijgen: Als beide gevangenen zwijgen, krijgen ze beide een lichtere straf van 1 jaar.

Het dilemma ontstaat omdat, hoewel het collectief beter is voor beide gevangenen om te zwijgen (wat zou resulteren in slechts 1 jaar gevangenis voor beiden), de individuele prikkel om te bekennen (en mogelijk vrijuit te gaan) sterk is. In een rationele wereld eindigen ze beide altijd met 5 jaar gevangenisstraf omdat dat de uitkomst is van de dominante strategie. Voor A is het altijd beter om te bekennen. Gevangenisstraf is dan 0 of 5 jaar, zwijgen zal betekenen dat het 1 of 20 jaar is. Als A en B beide zo denken, gaan ze bekennen.

Dit voorbeeld toont aan hoe individuele rationele keuzes kunnen leiden tot een collectief suboptimaal resultaat (beide bekennen, resulterend in 5 jaar gevangenis voor beiden), wat kenmerkend is voor veel situaties van strategische interactie in de echte wereld.

Hetzelfde concept werkt ook bij bedrijven. Stan en Brandon hebben beide een bedrijf dat actief is in dezelfde buurt. Ze willen graag de prijzen verhogen om meer winst te maken. De matrix laat zien wat de verschillende uitkomsten zijn.

1. Beide verhogen de prijzen: Als zowel Brandon als Stan de prijzen verhogen, krijgen beide ondernemers een winst van 200 miljoen.
2. Eén verhoogt, de ander verlaagt: Als één ondernemer de prijzen verhoogt terwijl de ander verlaagt, heeft de verhogende partij 50 miljoen winst en krijgt de verlagende partij een winstboost naar 300 miljoen. Andersom geldt hetzelfde.
3. Beide verlagen: Als beide ondernemers de prijzen verlagen, krijgen ze beide een winst van 80 miljoen.

Collectief wordt de meeste waarde gecreëerd door de prijzen te verhogen. Als Stan of Brandon niet genoegen neemt met 200 miljoen winst en de prijzen gaat verlagen, kan dat tijdelijk 300 miljoen opleveren. De andere ondernemer ziet een daling in de winst en kan dan niks anders dan ook de prijzen te verlagen. Zo eindigen ze beide met een winst van 80 miljoen. Je kan dan stellen dat competitie niet altijd goed is en samenwerken voor een beter resultaat zorgt.

Er is nu een nash equilibrium ontstaan waarbij beide ondernemers geen kant meer op kunnen. Als Stan of Brandon de prijzen verhoogt, gaat de winst van 80 miljoen naar 50 miljoen.

Dit zelfde concept kan je ook loslaten op marketinguitgaven. Als Pepsi stopt met alle marketing, groeit het marktaandeel van Coca Cola. Andersom hetzelfde. Als ze beide geen marketing doen, stijgt de winst en blijft het marktaandeel gelijk. Doen ze beide wel marketing, blijft ook hier het marktaandeel gelijk maar is de winst wel lager. Dat laatste is de dominante strategie. Je moet als onderneming dus altijd marketing blijven doen.

Payoff matrix Adyen: Take rate vs volume

Een gedachtenexperiment waarbij ik game theory toepas op Adyen en de markt waarin ze zich begeven. Vaak wordt als voorbeeld hoge versus lage prijzen aangehaald. In de industrie waar Adyen actief is kan je spreken over een focus op take rate of volume.

Momenteel zijn er aardig wat partijen actief in dezelfde markt als Adyen. Hierdoor is ‘samenwerken’ erg lastig. De bekende zijn Stripe en Paypal met Braintree maar er zijn ook veel ‘legacy’ partijen zoals GlobalPayments, Fiserv, Chase Paymentech, Fis en Worldpay. Hierdoor is de kans groot dat ze uiteindelijk in het Nash equilibrium (evenwicht) uitkomen.

Bovenstaande payoff matrix laat dat ook goed zien. Collectief is het beter als iedereen de focus legt op de (hoge) take rate. Er wordt dan voor alle bedrijven in de industrie de meeste economische waarde gecreëerd. Omdat er zoveel partijen zijn, is het erg verleidelijk om te schuiven naar een volume. Hierdoor zal je - vooral op de korte termijn - marktaandeel gaan winnen. Omdat het spel oneindig is, zullen andere partijen de jaren daarop ook volgen. Op deze manier eindigt uiteindelijk iedereen met de focus op volume.

Het is daar ook lastig uitkomen. Mocht een partij de focus verleggen, komt het er direct slechter vanaf. Het gaat van 3 naar 1: het Nash-evenwicht. Wisselen van strategie is niet meer mogelijk zonder er zelf slechter van te worden.

Game theory zegt ook dat je altijd voor de situatie (strategie) moet gaan waarbij jezelf het meest profiteert ongeacht wat andere doen. In deze situatie is dat ook volume want dan kom je uit op 3 of 7. Ligt de focus op take rate, dan is het 1 of 5. Als de focus volledig is op volume, maakt het niet uit wat concurrenten doen.

De opmerking van Pieter van der Does (CEO) is dan ineens heel begrijpelijk: “We want to have the biggest overall volume and absolute revenue, not the biggest take rate”. Om dit spel te winnen moet je de kostenbasis op orde hebben, daarom one-single-platform. Er moet een situatie ontstaan waarbij elke volume dat je toevoegt, nagenoeg geen extra kosten meebrengt. Je wil zo goed als alle kosten fixed hebben.

Uiteraard is het (in de toekomst) wel mogelijk om extra te verdienen op de volumes door bijvoorbeeld additionele diensten aan te bieden. Je zou dat dan ook weer kunnen zien als de take rate verhogen. Dit doe je dan door extra unieke diensten aan te bieden. Heterogene producten dus waarbij de klant het ook echt ziet als iets unieks waardoor je in de categorie monopolistische concurrentie valt.

Colleges van Massachusetts Institute of Technology (MIT)

Prof. Jonathan Gruber is zo vrij geweest om zijn complete college Principles Of Microeconomics online te plaatsen. Het zijn 25 colleges van ongeveer 50 minuten. Alles is netjes bij elkaar geplaatst op een playlist op Youtube. Ik heb nog niet alles bekeken maar kan de video's over competition, monopoly en oligopoly zeker aanraden.

Portfolio

Transactie: Pfizer > Dino Polska

Mijn positie in Pfizer (PFE) gesloten en direct volledig overgezet naar Dino Polska (DNP). PFE was een relatief kleine positie met iets meer dan 2%. Ik wil graag van DNP een volwaarde positie maken. Evenals dat ik het aantal posities wil verkleinen. Momenteel heb ik 24 posities, ideaal voor mij is tussen de 16 en de 20.

Portfolio waarde: € 380.400

Tech update van Marc Langeveld

Marc Langeveld, bekend van de aflevering over Free cash flow is recent te gast geweest bij DaH. In ruim anderhalf uur gaat Nico Inberg in gesprek met Marc over allerlei techaandelen. Marc is sowieso erg aangenaam om naar te luisteren. Een doorgewinterde belegger met erg veel kennis over technologie, een unieke combinatie in de beleggingswereld. Marc praat onder andere over ASML, ASMI en Besi maar ook over Meta, Alphabet, Microsoft, Apple en Amazon. Het gesprek is op Youtube te beluisteren.

Volgende week gaan we het hebben over 'Hoe herken je goed management (met Reinder Wietsma)'. Rest ons nog een ding: Investeer in je kennis! En beleg met beleid.

Word Vriend

Vind je het leuk om ons te steunen als onafhankelijke podcast, gebruik te maken en mee te denken met de Portfolio Dividend Tracker? Voor €6,25 per maand krijg je toegang. Zeven dagen gratis proberen!

► Doe mee met Jong Beleggen: PortfolioDividendTracker.com

Pim's portfolio

► Bekijk mijn volledige aandelen portfolio: Portfoliodividendtracker.com/jongbeleggen

JB updates op Instagram

► @JongBeleggen op Instagram: Instagram.com/jongbeleggen