We gaan het hebben over free cash flow (FCF), of in goed Nederlands, de vrije kasstroom. Misschien wel dé belangrijkste metric waar je als belegger naar moet kijken. Bedrijven zullen altijd hun best doen om zichzelf zo goed mogelijk te presenteren. Door de vele boekhoudregels en fiscale voordelen is het al snel mogelijk om de winst onderaan de streep te sturen. Dat is met de free cash flow daarentegen, erg lastig.

In deze eerdere afleveringen komen veel dingen samen wat betreft tech en free cash flow. Denk aan de operationele hefboom, multibaggers, kapitaalallocatie, waarderen van snelle groeiers, beleggen in een internettijdperk, flywheel effect in een business maar ook de semiconductors in een van de industriespecials.

“Cash is a fact, profit is an opinion” — Alfred Rappaport

We gaan dit bespreken met Marc Langeveld, een techbelegger in hart en nieren. Hij werd ook uitgenodigd voor deze aflevering naar aanleiding van een artikel dat hij schreef: The showdown of cash vs. accounting magic. Met meer dan dertig jaar ervaring heeft hij genoeg te vertellen over de ‘accounting magic’ van bedrijven, en kan hij goed uitleggen waarom de free cash flow zo belangrijk is.

Wie is Marc Langeveld?

Marc Langeveld, afgestudeerd in commerciële economie aan de Hogere Economische School in Amsterdam, koos op zijn twintigste voor een carrière in de financiële sector. Hij startte bij Mulco (Robeco Effectenbank) en werkte vervolgens bij verschillende financiële instellingen, waaronder BNP. Bij Kempen & Co's researchafdeling specialiseerde Marc zich in technologie. Hij was de eerste Nederlandse analist die een rapport over ASM Lithography schreef in 1995. Later werd hij Senior Tech Analyst bij Barclays de Zoete Wedd en Bankhaus Metzler, waar hij adviezen gaf aan institutionele beleggers in meerdere Europese steden.

In 2002 werd Marc Director of Sales bij Petercam Bank in Amsterdam. Hij leidde de sales afdeling en adviseerde voornamelijk Londense Hedge Funds en grote instituten in Frankfurt. In 2006 richtte hij Antaurus op met drie collega’s van Petercam, waar hij zich toelegde op long - en shortbeleggingen voor het Antaurus Europe Fund en als Statutair Directeur van Antaurus Vermogensbeheer werkte.

Na de verkoop van zijn belang in Antaurus in 2016 en een kort sabbatical, vervulde Marc zijn droom om een technologie-georiënteerd beleggingsfonds te starten. Hij beheert nu het Econopolis Exponential Technologies Fund voor de Belgische vermogensbeheerder Econopolis.

Beheerder van Exponential Technologies Fund

Econopolis Exponential Technologies is een onderdeel van het Belgische Econopolis, een beleggingsfonds onder Luxemburgse regelgeving (UCITS). Het fonds belegt uitsluitend in aandelen van ondernemingen die actief zijn in de IT- of communicatiesector. Zelf noemen ze het beleggen in de winnaars van morgen in technologie. Het fonds legt zich hierbij niet vast op specifieke geografische grenzen. Onderstaande zijn de techclusters waar de focus op ligt.

Het fonds wordt actief beheerd door Marc en zijn collega Siddy Jobe. Ze zijn erg open over hun posities en beleggingsfilosofie. Het beleggingsuniversum van zijn Exponential Technologies Fund bestaat uit ongeveer 300 bedrijven. Daarvan zijn 100 volgens hen ‘investable’ en in het fonds hebben ze 35 posities. Deze zijn zeker niet allemaal gelijk gewogen. De top 10 posities bestaat uit 43,8%, de overige 25 zijn goed voor 56,2%.

Het actieve beheer is (helaas) ook terug te zien in de kosten. Voor Nederlandse beleggers is er wel via Saxo Bank (Binck) een speciale C klasse (ISIN: LU2133098033) beschikbaar gemaakt. Hiervan liggen de lopende kosten op ca 1,5%.

Free Cash Flow Aristocrats

De free cash flow is een belangrijk onderdeel van zijn criteria voor aandelen, Marc noemt zijn aandelen ook wel Free Cash Flow Aristocrats. Dit is natuurlijk een knipoog naar de Dividend Aristocrats, bedrijven die al 25 jaar op rij het dividend hebben verhoogd. Marc geeft de voorkeur aan aandelen die voldoen aan de volgende criteria:

• Marktomgeving: Quasi-oligopolistische markt, een beperkt aantal aanbieders in een niet te gefragmenteerde markt.
• Groeimarkt: Marktgroei van tenminste twee keer de BBP-groei.
• Omzetgroei: Omzetgroei is groter dan de marktgroei (dat wil zeggen dat het marktaandeel groeit).
• Marktpositie: Hoge toetredingsbarrières.
• Operationele hefboom: Meer dan 10% groei in de omzet betekent meer dan 20% groei in de operationele winst, en dat leidt tot meer dan 25% groei in de nettowinst en FCF.
• Balansstructuur: Een ijzersterke balans met weinig of geen rentedragende schulden.
• Aandeelhouders vriendelijk beleid: Vrije kasstroom wordt uitgekeerd via dividendgroei en/of aandeleninkoop (buybacks).

Wat is vrije kasstroom?

Vrije kasstroom (free cash flow, FCF) is een financiële maatstaf die aangeeft hoeveel contant geld een bedrijf genereert na aftrek van de kapitaaluitgaven (CapEx) van de operationele kasstroom (cash flow from operations, CFO). Het is een belangrijke indicator van de financiële gezondheid en de efficiëntie van een onderneming omdat het de hoeveelheid geld weerspiegelt die beschikbaar is voor uitkering aan aandeelhouders, schuldaflossing, herinvestering in het bedrijf, of andere doeleinden.

De berekening van de vrije kasstroom is als volgt:

Operationele kasstroom (CFO) is het geld dat gegenereerd wordt door de reguliere bedrijfsactiviteiten, zonder rekening te houden met kapitaaluitgaven of financieringsactiviteiten. Kapitaaluitgaven (CapEx) zijn de uitgaven voor het onderhouden of uitbreiden van het vaste activabestand van het bedrijf, zoals gebouwen, machines en apparatuur.

Alle gegevens kunnen uit de jaarrekening gehaald worden, daarmee bedoel ik de winst- en verliesrekening, balans en kasstroomoverzichten. In de de bovenstaande methode zijn de gegevens uit het kasstroomoverzicht. Er is nog een andere berekeningsmethode om de vrije kasstroom vast te stellen. Daarvoor moet je de gegevens uit de resultatenrekening en balans halen.

Zoals je ziet is de tweede methode een stuk complexer, zelf ga ik daarom altijd voor de eerst genoemde methode.

Een positieve vrije kasstroom duidt erop dat een bedrijf voldoende middelen genereert om zijn operaties en investeringen te financieren en nog steeds contant geld over heeft. Een negatieve vrije kasstroom kan erop wijzen dat een bedrijf mogelijk meer uitgeeft dan het genereert, wat kan leiden tot liquiditeitsproblemen of de noodzaak van externe financiering.

Zelf doen via QuickFS, Yahoo Finance, etc.

Het is vrij eenvoudig om zelf de free cash flow uit te rekenen. Er zijn ook best veel websites die het al direct voor je doen. Op QuickFS en Yahoo Finance kan je gratis bij alle bedrijfsdata alleen moet je het zelf wel even uitrekenen.

In de afbeelding hierboven is te zien dat het eenvoudig is uit te rekenen op de website van QuickFS. In dit voorbeeld heb ik Meta gebruikt. De Trailing 12 Months (TTM) free cash flow is 37,8 miljard.

Accounting Magic

Het is goed om te realiseren dat de free cash flow een non-GAAP metric is. Dat betekent dat iedereen zijn eigen betekenis eraan kan geven. GAAP staat voor Generally Accepted Accounting Principles. Dat zijn gestandaardiseerde accounting metrics. Als er ‘non’ voor staat, betekent het letterlijk ‘niet’. De meest gekke varianten komen langs zoals non-recurring items, non-cash items, adjusted EBITDA, enzovoorts. Als je zoiets ziet, let dan goed op met wat ze daarmee bedoelen.

Bekende ratio’s met de vrije kasstroom

Free cash flow (FCF) is ondertussen wel duidelijk. Dit is het bedrag dat overblijft dat volledig vrij te besteden is. Een los getal zegt vaak niet zoveel, je moet het relatief zien aan iets. Een variatie hierop is free cash flow per share, die de vrije kasstroom verdeelt over het totale aantal uitstaande aandelen. Dit biedt inzicht in hoeveel contant geld per aandeel wordt gegenereerd, wat handig is voor beleggers om de waarde van hun aandelen te beoordelen.

“Our ultimate financial measure, and the one we most want to drive over the long-term, is free cash flow per share.” — Jeff Bezos

Een andere belangrijke ratio is de price (P)/free cash flow (FCF) ratio, die de marktprijs van een aandeel afzet tegen de vrije kasstroom per aandeel. Deze ratio helpt beleggers te bepalen hoeveel ze betalen voor elke eenheid van vrije kasstroom die een bedrijf genereert. Een variant hierop is de enterprise value (EV)/free cash flow (FCF) ratio, die de totale bedrijfswaarde (inclusief schulden en minus contanten) relateert aan de vrije kasstroom. Deze ratio wordt vaak gebruikt om de waarde van een bedrijf in zijn geheel te beoordelen, in plaats van alleen zijn aandelen.

Free cash flow yield is een andere nuttige maatstaf die de vrije kasstroom als percentage van de marktkapitalisatie of de ondernemingswaarde laat zien. Deze yield geeft aan hoeveel rendement een belegger zou kunnen verwachten op basis van de huidige vrije kasstroom, en wordt vaak vergeleken met rendementen van andere investeringen zoals obligaties.

Ten slotte is er de cashflowconversie, die aangeeft hoe goed een bedrijf zijn nettowinst kan omzetten in een operationele kasstroom. Dit is een indicatie van de efficiëntie waarmee een bedrijf zijn winsten in contant geld kan omzetten, wat cruciaal is voor het betalen van uitgaven, schulden en investeringen. Al deze ratio's samen bieden een diepgaande blik op de financiële gezondheid en prestaties van een bedrijf, vooral wat betreft het vermogen om contant geld te genereren en te beheren.

Bekende cash flow gerelateerde termen

Bij de berekening en analyse van de vrije kasstroom komen verschillende termen en concepten kijken. Hier zijn enkele van de belangrijkste:

Operationele kasstroom (Cash flow from operations, CFO)

Dit is het geld dat gegenereerd wordt door de reguliere bedrijfsactiviteiten. Het is een belangrijk startpunt voor de berekening van vrije kasstroom.

Kapitaaluitgaven (capital expenditures, CapEx)

De CapEx zijn de uitgaven die een bedrijf doet voor het onderhoud of de uitbreiding van zijn vaste activa, zoals gebouwen, machines en apparatuur.

Vrije kasstroom (free cash flow, FCF)

Dit is de hoeveelheid geld die overblijft nadat een bedrijf zijn operationele uitgaven en kapitaaluitgaven heeft betaald. Het wordt berekend als operationele kasstroom minus kapitaaluitgaven.

Vrije kasstroom conversie (cash flow conversion)

Dit is een maatstaf die aangeeft hoe efficiënt een bedrijf zijn nettowinst kan omzetten in kasstroom. Het wordt vaak uitgedrukt als een percentage.

Nettowinst (net income)

Dit is de winst die overblijft na aftrek van alle uitgaven, belastingen en interests. Hoewel het gerelateerd is aan kasstroom, omvat het ook niet-contante posten zoals afschrijvingen.

Werkkapitaal (working capital)

Dit vertegenwoordigt de kortetermijnactiva - en verplichtingen van een bedrijf. Veranderingen in het werkkapitaal kunnen de vrije kasstroom beïnvloeden.

Afschrijvingen en amortisatie (depreciation and amortization)

Dit zijn niet-contante uitgaven die de waardevermindering van activa weergeven. Ze worden terug toegevoegd aan de nettowinst in de berekening van de operationele kasstroom.

Tot slot, waar kan je het voor gebruiken?

De vrije kasstroom is misschien wel de meest waardevolle financiële maatstaf binnen een bedrijf en kan gebruikt worden voor verschillende doeleinden. In jargon spreken we dan over kapitaalallocatie. Hier zijn enkele van de belangrijkste toepassingen van de vrije kasstroom:

101. Kapitaalallocatie | € 250.100

Investeren in groei: De vrije kasstroom kan worden herinvesteert in het bedrijf voor groeimogelijkheden, zoals het uitbreiden van de bestaande business, het lanceren van nieuwe producten of diensten, het betreden van nieuwe markten of het overnemen van andere bedrijven. De vrije kasstroom biedt het kapitaal dat nodig is om deze initiatieven te financieren zonder te leunen op externe financiering.

Schuldvermindering: Bedrijven kunnen de vrije kasstroom gebruiken om schulden af te betalen. Het verlagen van schuldniveaus kan rentelasten verlagen, de kredietwaardigheid verbeteren en het financiële risico verminderen.

Werkkapitaal: De vrije kasstroom kan worden gebruikt om werkkapitaal behoeften te financieren, zoals het beheer van voorraden, debiteuren en crediteuren. Het behouden van voldoende werkkapitaal is essentieel voor de dagelijkse bedrijfsvoering.

Kapitaaluitgaven: Een deel van de vrije kasstroom wordt doorgaans toegewezen aan kapitaaluitgaven, waaronder investeringen in eigendommen, fabrieken, apparatuur en technologische infrastructuur om de activabasis van het bedrijf te onderhouden en uit te breiden.

Overnames en fusies: De vrije kasstroom kan worden gebruikt voor overnames of fusies, waardoor een bedrijf kan uitbreiden en diversifiëren. Het gebruik van contanten voor dergelijke transacties kan flexibiliteit bieden en kan het aangaan van extra schulden vermijden.

Onderzoek en ontwikkeling (R&D): De vrije kasstroom kan worden gericht op het financieren van onderzoeks- en ontwikkelingsinspanningen, waardoor een bedrijf kan innoveren en concurrerend kan blijven in zijn sector.

Desinvesteringen: Bedrijven kunnen de vrije kasstroom gebruiken om niet-kernactiva of bedrijfsonderdelen af te stoten, waardoor ze hun operaties stroomlijnen en efficiëntie verbeteren.

Liquiditeit en financiële stabiliteit: De vrije kasstroom verhoogt de liquiditeit en financiële stabiliteit van een bedrijf, en biedt een financiële buffer voor onvoorziene uitgaven of economische neergangen.

Belastingverplichtingen: Bedrijven kunnen de vrije kasstroom gebruiken om aan belastingverplichtingen te voldoen, vooral wanneer ze belastingschulden hebben die niet gedekt zijn door het netto inkomen.

Free cash flow uitgelegd door Aswath Damodaran

Als je ooit iets hebt opgezocht met betrekking tot waarderen, dan is de kans groot dat je Aswath Damodaran al bent tegengekomen. En anders ken je hem wel van aflevering 148 waarin we hem behandelen als grote belegger. Klein stukje herhaling: Damodaran staat bekend als The Dean of Valuation. Hij is professor aan de New York University, en zet al jaren al zijn colleges online: de man heeft een grote passie voor lesgeven en wil zoveel mogelijk mensen bereiken.

148. Grote beleggers: Aswath Damodaran | € 310.400

In de onderstaande video gaat Damodaran in een kleine drie kwartier door de basis van free cash flow heen. Hij neemt ook de verschillende levensfases mee waarin free cash flow in elke fase een eigen rol speelt. Damodaran wil zo graag dat mensen zoveel mogelijk leren dat hij alle slides beschikbaar heeft gemaakt om direct te bekijken.

Wat we onder andere met Marc bespraken

• Hoe Marc in de technologiewereld terecht is gekomen;
• Hoe het beleggingsuniversum van Exponential Technologies Fund wordt gecreëerd;
• Wat de criteria zijn voor bedrijven om in te beleggen;
• De werking van een operationele hefboom en waarom het interessant is;
• Waarom Marc graag belegt in Free Cash Flow Aristocrats;
• Waarom free cash flow zo belangrijk is;
• Hoe je het beste de free cash flow kan berekenen;
• Wat het verschil is tussen de operationele kasstroom en de vrije kasstroom;
• De werking van cash flow conversie;
• Dat je Stock Based Compensation (SBC) niet kan negeren wanneer je kijkt naar de free cash flow;
• Waarom de ratio enterprise value (EV)/free cash flow (FCF) het beste is;
• Waarom de free cash flow zo hoog is bij technologiebedrijven;
• Hoe het kan dat je met 10% omzetgroei, meer dan 20% groei in operationele winst en meer dan 25% groei in nettowinst, free cash flow kan realiseren.

Portfolio

Transactie: Nee

Portfolio waarde: € 348.100

Volgende week gaan we het hebben over 'Beleggingsjaar 2023’. Rest ons nog een ding: Investeer in je kennis! En beleg met beleid.

Word Vriend

Vind je het leuk om ons te steunen als onafhankelijke podcast, gebruik te maken en mee te denken met de Portfolio Dividend Tracker? Voor €6,25 per maand krijg je toegang. Zeven dagen gratis proberen!

► Doe mee met Jong Beleggen: PortfolioDividendTracker.com

Pim's portfolio

► Bekijk mijn volledige aandelen portfolio: Portfoliodividendtracker.com/jongbeleggen

JB updates op Instagram

► @JongBeleggen op Instagram: Instagram.com/jongbeleggen