49. Wat is waardebeleggen? | € 208.800

49. Wat is waardebeleggen? | € 208.800

🎙️

Pim schijnt zijn licht over de wereld van waardebeleggen. Hij bespreekt begrippen als margin of safety, fair value en intrinsieke waarde en bespreekt een aantal waarderingsmethodes. Ook de IB-aangifte komt aan bod, evenals de overname van DEGIRO door Flatex - daarvoor wordt hulplijn Paul Wigt ingeschakeld. En hoe zit het met dat 'dansen op de 'beursvulkaan'?

Eerst even iets rechtzetten van de vorige aflevering:

Jack Ma heeft niet in Amerika gestudeerd. Hij werd geboren in Hangzhou, Zhejiang, China. Hij begon op jonge leeftijd Engels te studeren door met Engelssprekenden te praten in het Hangzhou International Hotel. Negen jaar lang reed Ma 27 km op zijn fiets om toeristen rondleidingen door het gebied te geven om zijn Engels te oefenen. Hij werd penvrienden met een van die buitenlanders, die hem de bijnaam "Jack" gaf omdat hij het moeilijk vond om zijn Chinese naam uit te spreken.

Later in zijn jeugd had Ma moeite om naar de universiteit te gaan. Jack Ma zakte tweemaal voor het toelatingsexamen voor het Hangzhou Teachers College omdat zijn zwakke punt wiskunde was. De Chinese toelatingsexamens, die jaarlijks worden gehouden, hebben Ma drie jaar gekost. Ma ging naar het Hangzhou Teacher's Institute (momenteel bekend als Hangzhou Normal University) en studeerde in 1988 af met een Bachelor of Arts in het Engels. Op school was Ma het hoofd van de studentenraad. Na zijn afstuderen werd hij docent Engels en internationale handel aan de Hangzhou Dianzi University. Hij beweert ook tien keer te hebben gesolliciteerd bij de Harvard Business School en elke keer te zijn afgewezen. Ma is een groot voorstander van een open and market-driven economie.

Robin Li, founder van Baidu heeft wel in Amerika gestudeerd, computer science aan de University at Buffalo in New York.

Slimme beleggers zijn waardebeleggers

Ze zeggen dat iedere slimme belegger een waardebelegger is. Ik kan dat ondertussen goed begrijpen. Als je beleggen simpel zou uitleggen, koop je 1) een sterk bedrijf met 2) een goed management en 3) tegen een aantrekkelijke prijs. Het zegt niks over de groei! Is dat dan niet belangrijk?

All intelligent investing is value investing — acquiring more that you are paying for. You must value the business in order to value the stock. — Charlie Munger

En dan gewoon wachten, niks doen en het bedrijf zijn werk laten doen. Het meeste geld wordt verdiend tijdens het niet handelen. Als waardebeleggen zo simpel is, dan wil iedereen dat toch? Klopt, zoiets simpels kan toch nog best uitdagend zijn. Hoe beoordeel je bijvoorbeeld wat een aantrekkelijke prijs is?

Value Investing, de Engelse term voor waardebeleggen, is een beleggingsstrategie. Binnen deze strategie zoeken beleggers naar investeringen die te koop zijn voor minder dan de waarde. Dit kunnen aandelen zijn, maar ook obligaties, onroerend goed of andere activa.

Waardebeleggers proberen de intrinsieke waarde van een potentiële belegging te vinden en wachten vervolgens tot het te koop is voor (veel) minder dan deze waarde. Eigenlijk is waardebeleggen dus het kopen van beleggingen zodra ze in de uitverkoop zijn.

We bespreken in deze aflevering onder andere margin of safety, over- en ondergewaardeerd, intrinsieke waarde, koopmoment, fair value, fundamentele analyse, value trap, turnarounds en GARP.

image

Terug in de tijd

De oorsprong van het waardebeleggen vinden we in de jaren ’20 van de vorige eeuw. Benjamin Graham en David Dodd gaven les op de Columbia Business School. Samen ontwikkelde ze de strategie en werkte deze uit in hun boek ‘Security Analysis’. Graham schreef later een tweede boek, ‘The Intelligent Investor’, over hetzelfde onderwerp.

De bekendste leerling van Benjamin Graham is niemand minder dan Warren Buffett. Hij leerde de basis van Value Investing aan de Columbia Business School. Vervolgens ontwikkelde hij zich tot een van de beste en meest succesvolle waardebeleggers ooit.

Margin of Safety (veiligheidsmarge)

Waarderen van een aandeel is nooit exact, er zijn zoveel verschillende variabelen waardoor het eigenlijk nooit uitkomt wat je voorspelt. Hierdoor maken we gebruik van de Margin of safety.

Veiligheidsmarge is het verschil tussen de intrinsieke waarde (fair value) van een aandeel en de marktprijs. Een veiligheidsmarge is een ingebouwd 'kussen' waardoor sommige verliezen kunnen worden geleden zonder grote negatieve effecten. Bij het investeren houdt de veiligheidsmarge rekening met kwantitatieve en kwalitatieve overwegingen om een prijsdoel te bepalen en een veiligheidsmarge die dat doel verlaagt. Door aandelen te kopen tegen prijzen die ver onder hun streefcijfer liggen, bouwt deze prijsverlaging een veiligheidsmarge in voor het geval dat schattingen onjuist of vertekend zijn.

Zelf pas ik een veiligheidsmarge toe op de berekende waarde van 25%. Heeft het aandeel meer risico kan je dat eventueel verhogen en op hele sterke bedrijven zoals Nestlé, L'oreal, Apple of AMSL kan je dat verkleinen naar 15%.

Fair value & intrinsieke waarde

Wat betekent intrinsieke waarde? De intrinsieke waarde betekent in de bedrijfseconomie de reële waarde van alle bezittingen van een bedrijf, verminderd met de schulden. De intrinsieke waarde geeft dus de daadwerkelijke waarde aan. Het is de waarde die een bedrijf van zichzelf (intrinsiek) bezit.

Intrinsieke waarde en fair value worden nog wel eens door elkaar gehaald. Je kan het zien als hetzelfde maar ook weer niet. Toekomstige groei zit dus niet in de intrinsieke waarde. In aflevering 21. Intrinsieke waarde hebben we dit besproken en vastgoed als voorbeeld genomen.

In de boekhouding en in de meeste economische stromingen is reële waarde een rationele en onbevooroordeelde schatting van de potentiële marktprijs van een goed, dienst of actief. In de waardering wordt dus de potentiële marktgroei meegenomen. Dan spreken we over een fair value.

Ondergewaardeerd

We spreken van een onderwaardering als de huidige marktprijs lager ligt dan de berekende fair value. In de basis wil je alleen maar bedrijven aanschaffen die ondergewaardeerd zijn. Als je het eenmaal bezit wil je natuurlijk dat de onderwaardering eruit loopt.

Overgewaardeerd

Wanneer een bedrijf overgewaardeerd kan dat het moment zijn om afscheid te nemen en het bedrijf te vervangen voor een ondergewaardeerd aandeel. We spreken van overwaardering als de marktprijs hoger ligt dan de berekende fair value. Elk kwartaal als het bedrijf met cijfers komt kan het de fair value beïnvloeden. Het is daarom goed om dat in de gaten te houden voordat je een aandeel direct verkoopt dat overgewaardeerd is in je portfolio.

Waarderen

Niemand wil teveel betalen, een goede prijs is belangrijk. Hoe weet je nu wat een goede prijs is? Er zijn meerdere manieren van waarderen. Hou er ook direct rekening mee dat waarderen niet exact is, ook al komt er een exacte prijs uit. Zie het altijd als een richtlijn / indicatie. Onder andere hierdoor maken we gebruik van de Margin of safety om dit te voorkomen.

In de meeste waarderingsmethodes kan je werken met verschillende scenario's. Vaak zijn het er drie: Best, worst and average case. Voor beursgenoteerde bedrijven ook wel Bull, Bear and Base case scenario genoemd.

DCF methode (Discounted Cash Flow)

Deze waarderingsmethode geeft het meest zuivere beeld van de waarde van een onderneming omdat het rekening houdt met de toekomst. De DCF-methode wordt dan ook het vaakst gebruikt om de waarde van een bedrijf te bepalen. Het toepassen vraagt wel kennis en ervaring aangezien het een vrij complexe berekening is.

Bij deze methode bepaal je de waarde door te kijken naar het geld dat je in de toekomst met de onderneming kunt verdienen, de zogenaamde vrije cashflow. Daarvoor worden alle toekomstige geldstromen in kaart gebracht. De inkomende kasstromen worden verrekend met de uitgaande geldstromen. Dat heet de vrije cashflow.

Deze wordt vervolgens contant gemaakt met behulp van de Weighted Average Cost of Capital (WACC). Daaruit volgt dan de waarde van de onderneming. Simpel gezegd maak je met de toekomstige winsten contact naar nu met een discontovoet omdat geld in de toekomst minder waard is dan dat je het nu kan besteden. Alles wat je nu kan besteden, kan weer rendement maken.

In de community delen we onderling veel bedrijfsanalyses waar iedereen gebruikt maakt van een DCF template om het aandeel te waarderen.

Relatieve-waarderingsmethode (oa koers/winst-verhoudingen)

Ik denk dat iedereen hier wel bekend mee is. Alle beursgenoteerde bedrijven hebben ratio's waarmee je bedrijven onderling met elkaar kan vergelijken. De meest bekende is de koers/winst verhouding. Elke belegger heeft hiernaar gekeken en vergeleken met concurrenten of het marktgemiddelde. Vaak is dit een snelle manier om in te kunnen schatten of onderzoek verder handig is. Cijfers en ratio's waar je bedrijven eenvoudig met elkaar kan vergelijken:

  • Koers/winst (k/w) - Price/earnings (p/e)
  • Koers/winst tot groei - Price earnings growth (PEG)
  • Koers/boekwaarde (k/b) - Price-to-book (p/b)
  • Koers/omzet - Price-to-sales (p/s)
  • Koers/cashflow - Price-to-cash flow (p/cf)
  • EV/EBIT - Enterprise value / earnings before interest and taxes

Hier moet je wel mee uitkijken, een bedrijf kan relatief goedkoop zijn vergeleken met concurrenten maar nog steeds duur zijn.

Sum-of-the-parts analyse

De som-van-de-delen-waardering (SOTP) is een proces waarbij een bedrijf wordt gewaardeerd door te bepalen wat de totale divisies waard zouden zijn als ze zouden worden afgesplitst of overgenomen door een ander bedrijf.

Deze methode heb ik onder andere gebruikt om Facebook te waarderen. Ik heb toen Whatsapp apart gewaardeerd, alle verlieslatende activiteiten en de hoeveelheid cash van de totale marktwaarde afgehaald. Wat er dan nog overblijft gedeeld door de winst. Op deze manier kwam ik uit op een hele lage koers/winst verhouding. Ook heb ik deze methode op Prosus toegepast.

Andere methodes

Er zijn nog veel meer manieren om aandelen te waarderen maar daar heb ik persoonlijk nog geen ervaring mee, zoals:

  • Intrinsieke waarde methode
  • Verbeterde rentabiliteitswaarde methode
  • Abnormal Earnings Growth methode

Turnaround bedrijven

Turnaround bedrijven doen het in het nu vaak niet zo goed, vaak zit er vanuit de buitenkant bekeken veel onzekerheid in. Het zijn meestal bedrijven die een transitie meemaken waardoor het bedrijf door veel beleggers genegeerd is. PostNL en Heijmans in Nederland zijn twee mooie recente voorbeelden. Deze bedrijven hebben vaak een lage koers/winst en koers/boekwaarde verhouding. In sommige gevallen een hoge koers/winst verhouding omdat de winst volledig weggevallen kan zijn.

Je moet met zulke bedrijven erg veel vertrouwen hebben in het management en de nieuwe strategie die ze gaan uitvoeren. Uiteraard moet je dit ook goed blijven controleren.

Value trap

Bij een value trap noteert een aandeel ook goedkoop, maar is er vaak een fundamentele reden voor. Het aandeel ziet er goedkoop uit, maar noteert in feite nog steeds niet onder de intrinsieke waarde.

Value traps zijn aandelen die zó goedkoop zijn, dat het lijkt op ‘de deal van je leven’, maar nooit echt herstellen van die onderwaardering. Hierdoor zit je geld gevangen in het aandeel.

Je blijft wachten en wachten, jaar na jaar tot de echte waarde boven komt drijven. Je bent ten slotte een geduldige langetermijnbelegger. Maar wanneer die waarde nooit meer terugkomt, zit je geld vast in een waardeloze belegging.

Growth at a reasonable price (GARP)

Groei tegen een redelijke prijs (GARP) is een investeringsstrategie die principes van zowel groei als waardebelegging combineert door bedrijven te vinden die een consistente winstgroei laten zien, maar die niet tegen overdreven hoge waarderingen verkopen. De term werd gepopulariseerd door de legendarische investeerder Peter Lynch.

Bedrijven waarop GARP-investeerders zich richten, zijn bedrijven die een winstgroei boven brede marktniveaus laten zien, maar niet die met extreem hoge waarderingen. Het combineert aspecten van waarde- en groei-investeringen om aandelen te zoeken die enigszins ondergewaardeerd zijn, maar waarvan wordt verwacht dat ze in de toekomst nog steeds een sterke winstgroei zullen hebben.

image
image

Ook hier is een ETF voor: S&P 500 GARP Index

De uitdaging en The Sweet Spot

Ik begrijp heel goed dat je met waardebeleggen relatief weinig risico neemt en daarvoor goede rendementen kan verwachten. Echt simpel is het niet, vind maar eens een bedrijf dat ondergewaardeerd is en ook nog eens potentie heeft om te groeien. Vaak kom je dan uit bij bedrijven waarmee iets 'mis' is. Jij als belegger ziet dan een ommekeer, de zogenaamde turnarounds. Cyclisch beleggen valt hier ook wel onder.

Je zit vaak op een kantelpunt, het kan dus twee kanten op. Om 'zeker' van te zijn dat het jouw kant opvalt moet je goed weten wat je koopt. Extreem goed onderzoek doen en alles weten van de cijfers. Twee obstakels zie ik voor mezelf momenteel met waardebeleggen: 1) Ik ben nog niet goed genoeg in het fundamenteel analyseren (en waarderen) van bedrijven en 2) het zijn vaak bedrijven waar mijn interesse niet ligt. Als je veel ervaring hebt of een achtergrond in het lezen van jaarrekeningen past deze manier goed. Deze vaardigheid heb je nodig in elk bedrijf. Als ik naar mijn eigen vaardigheden kijk, ben ik nog lang niet ver genoeg.

Groei tegen een redelijke prijs, in het Engels Growth at a reasonable price (GARP) is voor mij de perfecte match. Ik voel mij comfortabel om bedrijven te analyseren op groei, mocht ik er helemaal naast zitten met de waardering, dus ik koop het overgewaardeerd, is het een kwestie van tijd dat de overwaardering er uit gaat zolang het bedrijf blijft groeien. Compounding werkt ook in een bedrijf, als de omzet met 35% per jaar groeit, verdubbeld het bedrijf in iets meer dan 2 jaar.

Vriend van de Show & PDT

Vorige week hebben we in de achtergrond een nieuwe versie online gezet, genaamd v0.5.2. We hebben veel achterliggende punten verbeterd die specifiek gaan over het verbeteren van de data zoals datapunten beter combineren, beter een link leggen tussen aandeel en de verschillende api's, etc. Het zorgt allemaal voor meer consistentie en stabiliteit. Verder ook nog:

  • Aanpassing onderliggende infrastructuur om PDT beter schaalbaar te maken;
  • Fix waardoor informatie ophalen over aandelen in de achtergrond sneller en accurater werkt;
  • Fix om incorrecte tekens zoals "&" goed om te zetten naar '&'. Zelfde geldt voor o.a. het euro teken;
  • Verbeterde foutmeldingen bij het importeren van verkeerde bestanden (Portfolio.csv en Transactions.csv);
  • Fix om de juiste wisselkoers te koppelen aan een dividend tijdens het importeren (in het geval dat DEGIRO lijnen combineert);
  • Gebruiken van de meest recente prijs van een aandeel voor een gegeven valuta (dus aandeel gekocht in Parijs kan prijs laten zien van aandeel in Amsterdam als die nieuwer is, dit verhelpt wat kansen op verouderde prijzen. Arbitrage zorgt ervoor dat het verschil zo klein is dat het niet echt duidelijk waar te nemen is).
  • Fix zodat 'Clear filter' knop wordt laten zien als je alleen op een land filtert;

En nog tientallen meer kleine updates! We zijn nu bezig met twee grote updates: Het handmatig invoeren van transacties en je aandelen koppelen aan een strategie. Bijvoorbeeld groei- en dividendaandelen.

❤️

Ook deze week willen we weer alle nieuwe Vrienden van de Show bedanken! Het blijft bijzonder, elke week weer.

Beleggingsupdate (Nieuws)

Deze week geen nieuws zoals je gewend bent. Een korte update over twee belangrijke ontwikkelen. De overname van DEGIRO door Flatex en de verwerking van je dividendbelasting bij de IB-aangifte.

IB-aangifte en dividendbelasting

Tijdens je IB-aangifte zijn bij mij alle gegevens van DEGIRO al ingevuld. Zowel de Nederlandse als de buitenlandse dividendbelasting. Het is natuurlijk wel goed om alles te controleren en het jaaroverzicht van DEGIRO er naast te houden.

Nederlandse dividendbelasting kan worden verrekend in de aangifte inkomstenbelasting als een aftrekpost in box 1. In mijn geval was dat € 104 in 2020. Ingehouden dividendbelasting van andere landen kan een aftrekpost zijn in box 3. In de aangifte moet je dan kijken bij 'verrekening buitenlandse bronbelasting box 3'.

Om dit te kunnen verrekenen moet je wel vermogensheffing in box 3 betalen. Het te betalen bedrag mag je dan verrekenen met de ingehouden buitenlandse dividendbelasting. Voor de aangifte van 2020 telt je vermogen op 1 januari 2020.

Het niet te verrekenen dividendbelasting buitenland (bij beschikking) kan onbeperkt vooruitgeschoven worden naar volgende jaren. Dat is natuurlijk wel een voordeel. Mocht je over 10 jaar pas vermogensheffing gaan betalen kan je het nog steeds verrekenen.

De buitenlandse bronbelasting die je kan verrekenen is wel gemaximeerd tot 15%. Indien er door een buitenlandse BV meer bronbelasting is ingehouden (bijvoorbeeld in Duitsland), kan je het restant terugvragen bij de belastingdienst van het desbetreffende land. Hiervoor moet je in de meeste gevallen een formulier van de belastingdienst van het betreffende land downloaden en invullen. Vaak kan het terugvragen tot 3-4 jaar.

image
Bron
Bron Kaskoe

Overname DEGIRO door Flatex

DEGIRO wordt een Nederlandse vestiging en het Europese merk van flatexDEGIRO Bank AG. Hierover heeft iedereen vorige week bericht gehad.

Met de overname van Flatex zien we een voordeel en een nadeel, we hebben dat al behandeld in de aflevering over brokers.

Het voordeel is dat DEGIRO beleggers nu een broker hebben die ook bank is. Daarmee vallen de tegoeden onder het depositogarantiestelsel. DEGIRO was geen bank en had een ingewikkelde constructie opgetuigd met een geldmarktfonds waar veel gedoe met toezichthouders om is geweest. Dat kunnen ze nu achter zich laten.

Het nadeel is dat de combinatie nu door de Duitse toezichthouder (BaFIN) wordt gereguleerd, waardoor ze nu het in Nederland geldende provisieverbod kunnen omzeilen, en leidt tot perverse prikkels en minder transparantie waardoor we denken dat de belegger duurder uit is. Zoals ik in de aflevering uitgelegd heb, betaal je als belegger broker fees (voor beurstoegang, data en opslag) en de spread. Als een broker onrealistisch lage broker fees rekent, dan zit het er dik in dat je een hele hoge spread gaat betalen en de broker door de market maker of beurs wordt betaald. Deze praktijk mag met de BaFIN wel, en de AFM niet. Dat provisieverbod is in Nederland na de financiële crisis van 2008 met hele goede redenen ingevoerd.

Concreet: Flatex stuurt je orders niet naar de 'home exchange', Euronext voor Nederlandse aandelen, Frankfurt voor Duitse, NYSE voor Amerikaanse, maar naar Tradegate, een beurs 'speciaal voor particulieren'. Dat laatste kan je ook zien als een beurs "speciaal voor suckers". Voor ASML is de spread op Euronext bijv. 10cent, op Tradegate op dit moment 30cent, drie keer zo groot. Flatex wordt betaald door Tradegate, en verdient zo toch dus indirect aan de grote spread. Ze rekenen erop de de particuliere beleggers dat niet door hebben. Nu stuurt DEGIRO de orders nog door naar de home-exchange, maar dit zou best kunnen gaan veranderen.

Hoe het concreet gaat uitpakken weten we nog niet, maar de verandering van toezichthouder vinden we zeer ongunstige mogelijkheden geven.

Er zijn veel brokers actief in Nederland die het provisieverbod ontwijken dat geldt in Nederland voor bijvoorbeeld Flatex uit Duitsland, iDealing uit het VK, Trading212 uit Bulgarije en eToro uit Israël.

Binck blijft dan nog over als een bekende online broker. Aankomende zomer gaan we over naar Saxo. Saxo is gevestigd in Denemarken. Het zou zomaar kunnen dat Saxo ook het provisieverbod gaat ontwijken. Dit moeten we nog afwachten, op dit moment doen ze dat niet.

Verder hebben we ook Lynx en Bux die onder de toezicht van de AFM vallen. Natuurlijk naast alle bekende banken zoals Rabobank, ING en ABN AMRO Bank.

De komende tijd houden we het goed in de gaten, vooralsnog nemen we nu geen actie.

Portfolio

Transactie: Nee

Portfolio waarde: € 208.800

Reviews

Luisterbericht van Michel: Dansen op beursvulkaan en hyperinflatie

Dank je wel voor je bericht. Ik kan helaas het artikel van De Telegraaf niet lezen omdat ik geen abbonee ben. Bovenaan stond een foto van Dries Roelvink, Willem Middelkoop en een bitcoin belegger. Een gevaarlijke cocktail haha! Ik zou je er helemaal niks van aantrekken, zulke berichten krijg je altijd als de beurs rond een all time high staat. Het zijn artikelen die altijd lekker scoren, wordt ook wel clickbait genoemd.

Willem Middelkoop is al vanaf 2008 angst aan het verspreiden over The Big Reset, enzovoorts. Zijn Commodity Discovery Fund presteert al 13 jaar ongelofelijk slecht. Na 13 jaar een rendement van 11,29% (let op, bruto!), op jaarbasis is dat 0,87%. Sinds 2008 heeft Nederland een inflatie van 21,2% gehad. Je bent er armer op geworden door naar Willem te luisteren. Zijn funds is compleet berust op angst in de markt. In dezelfde periode had je met de S&P500 een rendement van 230% gehad.

Gemiddeld hebben eens in de tien jaar een grote beurscrash en ongeveer elk jaar een correctie van minimaal 10%. Mja, wat moet je met deze kennis? Niks, gewoon beleggen in sterke bedrijven met pricing power. Bedrijven met pricing power kunnen in tijden van inflatie eenvoudig de prijzen verhogen. Volgens mij is er geen betere bescherming tegen inflatie dan assets, oftewel: bedrijven!

Volgende week gaan we het hebben over 'Waardebeleggen in de praktijk (met Dennis Emmelkamp)'. Rest ons nog een ding: Investeer in je kennis! En beleg met beleid.

Vriend van de Show

Vind je het leuk om ons te steunen als onafhankelijke podcast en mee te denken met de Portfolio Dividend Tracker? Doneer €5 per maand en krijg toegang tot het nieuwe platform!

► Help ons met een donatie: https://vriendvandeshow.nl/jongbeleggen

Pim's portfolio

► Bekijk mijn volledige aandelen portfolio: https://forms.gle/phwa7yRSz2UZg2rk6

Dagelijkse updates op Instagram

► @JongBeleggen op Instagram: https://www.instagram.com/jongbeleggen

Veel gestelde vragen

► De meest gestelde vragen op een rij: http://jongbeleggendepodcast.nl/vragen